梦天家居IPO业绩暴增合理性遭疑 刘德华巨额代言费折扣之谜待解

导读：香港影视巨星刘德华自2015年来便以每年千万级以上的酬劳成为了梦天家居产品代言人。然而，随着梦天家居IPO脚步的加快，这笔耗资不菲的明星代言人费用也或随着梦天家居对财务报表中业绩“美化”的需求而迷雾渐显。

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作者：陈渝川@北京

编辑：翟 睿@北京

当恒大地产正因庞大的资金危机而遭遇到前所未有的重大冲击之时，另一家公开号称与其有着多年工程客户合作关系的企业­也正在迎来其创立以来的关键时间窗口。

2021年10月28日，即将召开的证监会第十八届发审委2021年116次发审会上，两家企业的拟IPO申请如约受审，当日首家跨入发审会大门的企业便是梦天家居集团股份有限公司（下称“梦天家居”）。

梦天家居便是这家早前在IPO申报材料中“强调”与恒大地产关系匪浅的企业。

早在2020年6月初，梦天家居此次IPO申请正式递交至证监会并获得受理之时，其便在公开的招股书申报稿中透露了其与斯时尚未爆发债务危机的恒大地产之间的紧密合作关系。

公开资料显示，梦天家居主营从事木门、墙板、柜类等定制木质家具的设计、 研发、生产和销售的企业，此次IPO，其计划于上交所主板上市，发行不超过5536万股以募集9.8亿资金投向“年产37万套平板门、9万套个性化定制柜技改”、“智能化仓储中心建设”、“品牌渠道建设”及“信息化建设”四大项目和补充流动资金。

作为一家家具制造企业，梦天家居发展的兴衰荣幸显然与我国房地产行业的发展趋势息息相关，昔日与恒大地产等地产龙头的多年合作加持，自然会成为梦天家居资本运作乃至吸引投资者关注的筹码，然随着恒大地产危机的突显，梦天家居恒大地产之间的具体合作事宜如何执行，这将对其带来何种影响，则可能将成为梦天家居之后发展及其此次IPO等资本运作的一大有待观察待的不确定性因素。

不过，在其此次IPO报告期内，暴涨的业绩则被外界视为梦天家居此次冲击IPO最大的“底气”。

据梦天家居IPO招股书（申报稿）显示，在2017年至2019年的报告期内，虽然其主营收入持续下滑，且2017年和2018年两年扣非净利润皆差强人意未能过8000万，但到了2019年，在营收几乎未出现增长的前提下，其扣非净利润竟“异常”同比大涨121.4%，一举提升至超过1.76亿的水准之上。

业绩的异常波动，自然引发了包括来自监管层在内的多方质疑。

此前综合毛利率一直居于行业平均水平之下的梦天家居，在2019年的突然爆发，其合理性何在？持续性又是否具备？

对于2019年业绩的“异动”，梦天家居称营业毛利提升主要因“公司不断丰富简奢型的木门类产品系列”和“期间费用的下降”所导致。

前者毛利率较高的产品带动毛利率的上升，而期间费用，主要是广告宣传费用的缩减，则为其节约了数千万成本。

说到梦天家居的广告宣传，其代言人费用一直以来都是重要的组成，香港影视巨星刘德华自2015年来便以每年千万级以上的酬劳成为了其产品代言人。

然而，随着梦天家居IPO脚步的加快，这笔耗资不菲的明星代言人费用也或随着梦天家居对财务报表中业绩“美化”的需求而迷雾重重。

1）恒大多年合作伙伴的“异常”基本面

对于与恒大地产的具体合作模式，梦天家居在招股说明书中以一句“已建立多年工程客户合作关系”一笔带过。

作为梦天家居在IPO申报材料中首当其冲提及的地产企业，其与恒大地产之间的具体合作项目及是否存在的协议往来，随着恒大地产在这个秋天的突然“爆雷”而不得不引人重点关注。

“年产 37 万套平板门、9 万套个性化定制柜技改项目”，是梦天家居此次IPO募资投向的第一大项目，近一半的资金将被投放于此。

在梦天家居递交给证监会的相关材料中，其在论证上述技改项目实施的可行性时坦言“公司与恒大地产、碧桂园等国内知名房地产商已建立多年工程客户合作关系；经前期洽谈，公司与部分知名房地产商已签订了初步的平板门业务合作协议”。

“公司拟用募集资金建设年产 37 万套平板门项目，该类产品主攻精装修市场，面对房地产开发商和工程商”，梦天家居继续表示，“住宅精装修为大势所趋，工程渠道已成为定制家居行业增长的重要驱动力，与房地产商构建战略合作关系，发展工程业务成为催化定制家居企业抢占市场份额的关键因素”。

那么，随着近期恒大地产“危机”的爆发，被梦天家居视为首当其冲的“多年工程客户合作”对象正面临着自身难保的局面，恒大地产在业务上的战略调整和收缩几乎成为了必然。

在此境况之下，梦天家居又将遭受何种影响，虽目前仅依据其披露的信息来看，尚难有所判断，但不确定性徒增则是事实。

“监管层方面对涉及恒大地产相关业务的拟IPO企业早前就比较重视。”一位接近于监管层的中介机构人士向叩叩财讯透露，早在今年8月，恒大地产危机苗头隐现之时，监管层便曾向处于恒大地产上游且与之有着多年合作的某拟IPO企业发文点名问询其与恒大地产之间相关合作事宜及应收账款的计提问题。

“梦天家居作为恒大地产多年的合作伙伴，根据其并不详细的披露内容显示，恒大地产还可能将在其募投项目的发展上扮演着重要的角色，那么，梦天家居此次IPO是否应该向投资者或监管层更进一步详细解释其与恒大地产的合作细节并预测其影响，这是值得追问的。”上述中介机构人士认为。

虽然有恒大危机对梦天家居前路发展所蒙上的一层阴霾，但不得不承认，在一定程度上看，梦天家居在此次IPO报告期内的业绩表现是亮眼的，尤其是2019年出现同比翻倍的扣非净利润增长，这无疑为其此次IPO的顺利通关埋下了坚实的基础，但同样，在连续营业收入出现下滑的情况下，可比企业毛利率皆未出现大幅波动的行业景气度现状下，梦天家居2019年的“一枝独秀”就不得不让人心生疑虑了。

据梦天家居财务数据显示，2017年至2019年间，其录得营业收入分别为14.8亿、13.44亿和13.48亿，其中主营业务收入分别为14.73亿、13.15亿和13.13亿，连续三年皆出现了下滑，但其对应的扣非后净利润却与营收相比出现了逆势增长，从2017年的6889.96万到2018年的7969.89万，再到2019年，便一步到位地暴增至了1.76亿，增幅同比超过120%。

一面是主营收入的下滑，另一面则是扣非后净利润的暴增，显然，梦天家居的综合毛利率在2019年出现了爆发式“异动”。

梦天家居解释称，“营业毛利提升主要系公司不断丰富简奢型的木门类产品系列，扩展柜类、墙板，使得主要产品毛利率较高，随着其销售比重提升，带动营业毛利不断提升”。

然而，蹊跷的是，在2017年至2019年间，同行业可比上市公司中，并未有任何一家公司的毛利率出现过如梦天家居般的异常波动，数家同行业上市公司在该三年间，不仅毛利率未出现大幅波动，且还呈现略微的减缓收窄之势。

公开数据显示，同属于同行业上市公司在2017年至2019年间的平均综合毛利率分别为35.89%、36.61%和35.98%，而梦天家居的综合毛利率则在2017年以27.88%大幅低于平均值后，在2018年逐渐随着行业的普遍增长增至32.75%，至此，其综合毛利率依然还远远落后行业平均，然而，令人意外的是，到了2019年，在整个行业毛利率皆出现同比收缩之时，其综合毛利率却异军突起猛然增至38.25%，也就是在短短两年多时间里，梦天家居的综合毛利率逆行业般地提升超过10个百分点。

进一步细究梦天家居毛利率在报告期内的具体贡献分布，就不难发现，引发此因的则是经销商渠道毛利率的“异常”。

据叩叩财讯获悉，梦天家居的销售模式共分三种，除了经销商模式外，还有家装公司模式与大宗工程模式。

在2017年至2019年的梦天家居IPO报告期内，无论是家装公司模式还是大宗工程模式下，梦天家居产品销售的毛利率基本皆未出现较大的波动，其中，三年间，家装公司渠道的销售毛利率分别为21.43%、24.66%和25.53%，大宗工程业务因是直接面对终端的一次性交易，一直以来，毛利率皆较高，分别为44.28%、44.84%和44.36%。

上述数据可见，在2019年时，无论是家装公司销售模式还是大宗工程业务模式，其毛利率皆较稳定且未出现爆发式增长。

但就经销商渠道而言，其在2017年至2019年间，毛利率从27.53%增至31.85%，最后在2019年更是达到了37.07%。

正如上述所言，梦天家居在报告期内尤其是在2019年的业绩变化，自然引发了监管层的质疑与关注。

在证监会对梦天家居此次IPO下发的问询函中，不仅因其在报告期内主营收入的接连下滑，要求其“补充列示各主要产品报告期内销量、平均单价，比较分析各主要产品的价格及变动趋势与市场同类产品的差异情况，说明是否存在重大差异，并分析原因及合理性”；“结合主要产品的平均单价、销售数量及行业趋势，说明收入波动的原因及合理性，与同行业可比公司情况是否一致”，还直接指出，梦天家居在报告期内主营业务及各主要产品毛利率呈上升趋势，且提升幅度较大，需“结合市场竞争状况、公司经营策略、产品定价调整、工艺流程改造等因素，逐项说明门扇等主要产品下细分产品的单位产品价格和单位产品成本波动的合理性，量化分析各产品毛利率及综合毛利率持续上升的原因及合理性，说明毛利率上升是否具有持续性”，并“结合产品技术水平、产品定价、成本构成、产品市场定位、品牌竞争力等，进一步详细分析毛利率与可比公司同类产品变动趋势不一致的原因”；“补充披露不同销售模式下毛利率差别较大的原因，并说明报告期内经销模式下毛利率增长幅度远大于其他模式的原因及合理性”。

不过，假设2019年，梦天家居的确通过调整产品获得了毛利率的暴增，但其行至高位的盈利能力是否能持续，2020年的有关财务数据，却有对此打下了一个大大的问号。

同样来自于梦天家居的财务数据显示，2020年上半年，梦天家居的综合毛利率便已经从2019年的38.25%回落至了34.84%，低于同比行业平均值的35.17%。

2）刘德华天价代言费“折扣”之谜

实际上，毛利率的大幅增长还不足以支撑梦天家居在申报IPO前的最近一年2019年时业绩暴涨的幅度。

期间费用的下降，尤其是在2019年广告宣传费用的大幅调整，为梦天家居至少缩减了近3300万的成本。

据梦天家居的公开财务数据显示，其中，仅在明星代言人费用上，2018年和2019年两年便至少为梦天家居“折扣”出了超过1300万的费用缩减。

梦天家居的产品代言人是知名的香港巨星刘德华。随着梦天家居此次IPO的申报，这位华人传奇演员的巨额商务代言费用也随之曝光。

梦天家居与刘德华的代言合作始于2015年，在前两年刘德华的代言费用梦天家居未有公布，但在梦天家居向证监会提交的最初版招股书中，披露了刘德华2017年至2019年间每年的代言费用。

据该份梦天家居最初公布的IPO招股书显示，2017年，刘德华当年的代言费为1717.77万元，但到了2018年，刘德华一年的代言费则大幅缩减至1052.90万元，2019年，刘德华当年的代言费则为1184.39万元。

随便说一句，这不是因企业IPO而公布出来的首份明星代言费用详细价码。

2020年8月上市的甘源食品，在其IPO过程中便公布了作为其产品代言人——内地一线明星黄晓明的代言价格为两年1200万。

回到为梦天家居代言的刘德华身上，其2018年和2019年的代言费缘何与2017年差距如此之大呢？是“刘天王”甘愿直降身价吗？更巧合的是，大幅代言折扣则刚好从梦天家居IPO正式启动之后的2018年开始。

梦天家居解释称“2018 年度，公司广告宣传费较2017年度减少912.38 万元，主要系刘德华与公司继续合作签约，给予公司一定折扣所致”。

然而，随着一份梦天家居与刘德华经济公司在2019年签订的代言合同的出现，却让梦天家居报告期后期巨额成本大幅缩减的背后疑云重生。

在梦天家居公开的财务报表中，2019年刘德华的代言费用白纸黑字地写着1184.39万元，与2017年当年高达1717.77万元每年的代言费折扣了6折之多，仅这一项，当年就为梦天家居在财务报表中节约费用近700万。

但在上述梦天家居与刘德华经济公司亨泰环宇有限公司2019年签订的形象代言合同中，双方约定的代言费用则为1800万元人民币。

且在向证监会提交的申报材料中，该份并未公开的合同文本上备注称已支付1800余万元代言费。

“刘德华目前的商业代言一年的费用的确是在1800万-2000万左右，这是其正常的价格，多年的合作，可能会给一定的友情价，如果其在2017年便已经达1700万，后面几年续约不涨价或给予稍微的折扣，已经是比较大的让步了，如果说要求其给予6折的代言折扣，这个有点不符合行业逻辑。”一位在影视业内从业多年的资深经纪人告诉叩叩财讯。

那么这1800万元的代言费用是否存在此前影视圈内所谓的“阴阳合同”，尚难下定论。

“有可能是企业通过多方主体以分笔分担费用的方式向明星支付代言费用，这样，在其中一家公司主体的账目上，便只是呈现的是部分代言费用。”上述资深经济人士表示。

显然，实际的代言合同约定、代言费实际支付情况与梦天家居招股说明书披露情况不一致的原因到底是什么？梦天家居是否为了做低成本而存在体外支付代言费的情况？恐怕也还需要梦天家居对此作出进行进一步的解释。